En introduksjon til mørke bassenger

Mørke bassenger er en illevarslende lydbegrep for private børser eller fora for verdipapirhandel. I motsetning til børser, er imidlertid ikke mørke bassenger tilgjengelige for investeringspublikummet. Også kjent som "mørke bassenger av likviditet", disse utvekslingene er så navngitt for deres fullstendige mangel på åpenhet. Mørke bassenger oppstod først og fremst for å lette blokkhandel av institusjonelle investorer som ikke ønsket å påvirke markedene med sine store ordrer og oppnå ugunstige priser for deres handler.

Mørke bassenger ble kastet i et ugunstig lys i Michael Lewis 'bestselger Flash Boys: A Wall Street Revolt, men realiteten er at de tjener et formål. Mangelen på åpenhet gjør dem imidlertid sårbare for potensielle interessekonflikter fra eierne og rovviltpraksis fra noen høyfrekvente handelsmenn.

Begrunnelse for mørke bassenger

Mørke bassenger er ikke et nylig fenomen; de dukket opp på slutten av 1980-tallet. I følge CFA Institute har ikke-børshandel tatt fart i USA. Anslag viser at det stod for omtrent 40% av alle amerikanske aksjehandel våren 2017 sammenlignet med anslagsvis 16% i 2010. CFA anslår også at mørke bassenger er ansvarlige for 15% av USAs volum fra 2014.

Hvorfor oppsto mørke bassenger? Tenk på alternativene som er tilgjengelige for en stor institusjonell investor som ønsket å selge en million aksjer av XYZ-aksjer før valutahandel. Denne investoren kunne enten (a) jobbe ordren gjennom en gulvhandler i løpet av en dag eller to og håpe på en anstendig VWAP (volumvektet gjennomsnittspris); (b) dele ordren opp i for eksempel fem stykker og selge 200 000 aksjer per dag, eller (c) selge små beløp til det ble funnet en stor kjøper som var villig til å ta opp hele beløpet av de gjenværende aksjene. Markedseffekten av et salg på en million XYZ-aksjer kan fortsatt være betydelig uavhengig av om investoren valgte (a), (b) eller (c), siden det ikke var mulig å holde identiteten eller intensjonen til investoren hemmelig i en aksje byttetransaksjon. Med opsjoner (b) og (c) var risikoen for nedgang i perioden mens investoren ventet på å selge de resterende aksjene også betydelig. Mørke bassenger var en løsning på disse problemene.

En introduksjon til mørke bassenger

Hvorfor bruke et mørkt basseng?

Kontrast dette med dagens situasjon, der en institusjonell investor bruker et mørkt basseng for å selge en millionblokk. Mangelen på åpenhet fungerer faktisk til fordel for den institusjonelle investoren, siden det kan føre til en bedre realisert pris enn om salget ble utført på en børs. Merk at ettersom mørke bassengdeltakere ikke avslører deres handelsintensjon til børsen før henrettelse, er det ingen ordrebok synlig for publikum. Informasjon om utførelse av handel slippes først på det konsoliderte båndet etter en forsinkelse.

Den institusjonelle selgeren har en bedre sjanse til å finne en kjøper for full aksjeblokk i et mørkt basseng siden det er et forum dedikert til store investorer. Muligheten for prisforbedring eksisterer også hvis midtpunktet i det børsnoterte bud- og prisprisen brukes til transaksjonen. Dette antar selvfølgelig at det ikke er noen informasjonslekkasje om investorens foreslåtte salg, og at det mørke bassenget ikke er sårbart for høyfrekvente handel (HFT) rovdyr som kan delta i frontkjøring når de fornemmer investorens handelsintensjoner.

Typer av mørke bassenger

Fra mai 2017 var det mer enn 40 mørke bassenger registrert hos SEC, hvorav det er tre typer:

• Eier av megler-forhandler : Disse mørke bassengene er satt opp av store megler-forhandlere for sine kunder og kan også inkludere egne proprietære forhandlere. Disse mørke bassengene henter egne priser fra ordreflyt, så det er et element av prisoppdagelse. Eksempler på slike mørke bassenger inkluderer Credit Suisses CrossFinder, Goldman Sachs 'Sigma X, Citi's Citi Match og Citi Cross, og Morgan Stanleys MS Pool.
• Byråsmegler eller børseid : Dette er mørke bassenger som fungerer som agenter, ikke som oppdragsgivere. Ettersom prisene stammer fra børser - for eksempel midtpunktet i National Best Bid and Offer (NBBO), er det ingen prisfunn. Eksempler på byråsmegler mørke bassenger inkluderer Instinet, Liquidnet og ITG Posit, mens børseide mørke bassenger inkluderer de som tilbys av BATS Trading og NYSE Euronext.
• Elektroniske markedsførere : Dette er mørke bassenger som tilbys av uavhengige operatører som Getco og Knight, som opererer som oppdragsgivere for egen regning. I likhet med megler-forhandler-eide mørke bassenger, blir ikke deres transaksjonspriser beregnet fra NBBO, så det er prisoppdagelse.

Fordeler og ulemper

Fordelene med mørke bassenger er som følger:

• Redusert markedspåvirkning : Den største fordelen med mørke bassenger er at markedseffekten reduseres betydelig for store ordrer.
• Lavere transaksjonskostnader : Transaksjonskostnadene kan være lavere siden mørke bassengfag ikke trenger å betale vekslingsgebyr, mens transaksjoner basert på budspørsmålets midtpunkt ikke har full spredning.

Mørke bassenger har følgende ulemper:

• Valutakurser reflekterer muligens ikke det virkelige markedet : Hvis mengden handel i mørke bassenger som eies av meglerforhandlere og elektroniske markedsaktører fortsetter å vokse, kan det hende at aksjekursene på børsene ikke reflekterer det faktiske markedet. For eksempel, hvis et vel ansett aksjefond eier 20% av selskapets RST-aksjer og selger det i et mørkt basseng, kan salget av andelen hente fondet en god pris. Imidlertid vil uforsikrede investorer som nettopp har kjøpt RST-aksjer, ha betalt for mye siden aksjen kan kollapse når fondets salg blir offentlig kunnskap.
• Bassengdeltakere får kanskje ikke den beste prisen: Mangelen på åpenhet i mørke bassenger kan også virke mot en bassengdeltaker siden det ikke er noen garanti for at institusjonens handel ble utført til den beste prisen. Lewis påpeker i Flash Boys at en overraskende stor del av megler-forhandler mørke basseng handler utført i bassengene - en prosess kjent som internalisering - selv i tilfeller der megler-forhandleren har en liten andel av det amerikanske markedet. Som Lewis bemerker, kan mørke bassengets uklarhet også gi opphav til interessekonflikter hvis en meglerhandleres egenhandler handler mot bassengklienter eller hvis meglerhandleren selger spesiell tilgang til det mørke bassenget til HFT-firmaer.
• Sårbarhet for rovvilthandel fra HFT: kontrovers om mørke bassenger har blitt ansporet av Lewis 'påstander om at mørke bassengklientbestillinger er ideelt fôr for rovvilt handelspraksis av noen HFT-firmaer, som bruker taktikker som å "pinge" mørke bassenger for å avdekke store skjulte ordrer og deretter engasjere seg i front-running eller latency arbitrage.
• Liten gjennomsnittlig handelsstørrelse reduserer behovet for mørke bassenger: Den gjennomsnittlige handelsstørrelsen i mørke bassenger har sunket til bare rundt 200 aksjer. Børser som New York Stock Exchange (NYSE), som søker å dempe tapet av deres markedsandel til mørke bassenger og alternative handelssystemer, hevder at denne lille handelsstørrelsen gjør saken for mørke bassenger mindre overbevisende.

Bremse anke

Den nylige HFT-kontroversen har vakt betydelig forskriftsmessig oppmerksomhet mot mørke bassenger. Tilsynsmyndigheter har generelt sett mørke bassenger med mistanke på grunn av deres manglende åpenhet, og kontroversen kan føre til fornyet innsats for å dempe appellen. Et tiltak som kan hjelpe til med utveksling av å gjenvinne markedsandeler fra mørke bassenger og andre børssteder, kan være et pilotforslag fra Securities and Exchange Commission (SEC) om å innføre en "trade-at" -regel. Regelen vil kreve meglervirksomheter for å sende klientfag til børser i stedet for mørke bassenger, med mindre de kan utføre handlene til en meningsfullt bedre pris enn den som er tilgjengelig i det offentlige markedet. Hvis den implementeres, kan denne regelen by på en alvorlig utfordring for langsiktige levedyktighet av mørke bassenger.

Bunnlinjen

Mørke bassenger gir pris- og kostnadsfordeler til kjøpesideinstitusjoner som verdipapirfond og pensjonsfond, som mener at disse fordelene til slutt tilfaller detaljhandelsinvestorene som eier disse fondene. Mørke bassengers mangel på åpenhet gjør dem imidlertid utsatt for interessekonflikter fra eierne og rovviltpraksis fra HFT-firmaer. HFT-kontrovers har gitt økende myndighetsoppmerksomhet mot mørke bassenger, og implementering av den foreslåtte "trade-at" -regelen kan utgjøre en trussel for deres langsiktige levedyktighet.